记者 陈植

由于4月初美国出台对等关税举措引发美债市场剧烈波动，当月全球投资者的美债配置策略是否发生明显变化，备受金融市场关注。

6月18日，美国财政部公布国际资本流动报告（TIC）显示，4月外国持有的美国国债规模达到9.01万亿美元，比3月仅仅减少360亿美元。但是，多个美债持有大国仍采取增持美债策略。

作为前两大美债持有国，日本与英国在4月分别增持37亿美元与284亿美元的美国国债。不过，中国大陆在4月继续减持82亿美元，至7570亿美元，创下2009年以来的最低点。

CreditSights宏观策略主管Zachary Griffiths表示，原先市场猜测海外官方资本会在4月大规模抛售美国国债，但最新TIC数据显示这种猜测存在偏差。整体而言，4月海外资本抛售美国国债的力度相对温和。

一位华尔街宏观经济型对冲基金经理张刚向记者透露，这背后，是美国国债的避险属性发挥了明显作用。由于美国对等关税举措令全球资本担心美国经济衰退风险加大，纷纷将资金转入美国国债避险，无形间对冲了4月美国多次发生股债汇“三杀”所带来的美债抛售压力。

作为从业逾20年的宏观经济策略基金经理，他长期配置美国国债，并跟踪全球资本的“美债进出”最新动向，持续优化美债交易策略。

他表示，除了美债的避险属性发酵，部分海外资本适时抄底美债，也令4月海外资本的美债抛售力度趋于温和。毕竟，4月10年期美国国债收益率从3.86%大幅回升至4.59%（美债价格相应下降），令这些海外资本看到抄底美债博取更高收益率的机会。

但是，这种抄底美债行为却面临较高的汇率风险。由于4月美元指数下跌约4%，海外抄底资本若抛售美债并将美元兑换成本国货币，将因为美元贬值而兑换到本国货币的金额相应缩水，导致抄底美债的实际综合回报减少。

记者注意到，TIC数据所呈现的海外官方资本增持美债“信号”，也受到华尔街投资机构的质疑。

美国银行美国利率策略师Meghan Swiber表示，根据美联储的每周托管数据显示，3月下旬以来，海外官方资本积累出售约630亿美元的美国国债，且5月以来他们仍在持续抛售，显示海外官方资本其实在减持美国国债。

张刚向记者透露，这两组数据并不冲突，原因是海外官方资本对美国国债采取买短抛长（买入短期美债并抛售长期美债）的策略，随着大量短期美债到期兑付，这些海外官方资本在美联储的美国国债托管数据相应减少。

“这显示海外官方资本鉴于美国财政赤字持续扩大与美债可持续性担忧加剧，对美国国债的长期配置信心正在下降。”他强调说。

全球央行对美债“买短抛长”

受4月初美国出台对等关税举措影响，当月美债市场遭遇剧烈波动。包括10年期美债收益率从从3.86%大幅回升至4.59%（美债价格相应下降）。

这令华尔街金融市场猜测美国国债市场在4月遭遇近年以来的最大规模抛售潮。具体而言，众多华尔街投资机构认为海外官方资本因美国出台对等关税举措破坏两国贸易关系，纷纷抛售美国国债进行反制。

“4月，华尔街传闻最多的，是日本可能在大规模减持美债，作为他们与美国政府磋商对等关税最终协议的一项手段。”张刚告诉记者。这令华尔街投资机构认为其他美债持有大国也会纷纷效仿。

但是，最新的TIC数据显示，日本等美债持有大国并未掀起美债大规模抛售潮。比如日本与英国在4月反而增持37亿美元与284亿美元的美国国债，仅有加拿大一口气在4月减持578亿美元美国国债，将美国国债持有规模降至3684亿美元。

此外，中国小幅减持82亿美元的美国国债，将美国国债持有规模降至7572亿美元。

张刚向记者分析说，加拿大之所以减持578亿美元的美国国债，颇有以减持美债“反制”美国的味道。毕竟，此前美国不但向加拿大施压“合并”压力，还在4月一度对加拿大出口美国的钢铁、汽车零部件等产品加征关税，令加拿大相对不满。相比而言，中国继续有步骤地减持美国国债，主要是基于外汇储备资产多元化配置的考虑。

“通常情况下，一个国家的外汇储备资产配置策略，优先会考虑储备资产的安全性，其次是资产流动性，之后才是收益性。当美国财政赤字扩大导致美债可持续性风险日益严峻，中国基于外汇储备资产安全性考虑而减持美债，也是情有可原。”他指出。这也与众多海外官方资本在美债市场买短抛长的投资逻辑如出一辙。

在张刚看来，尽管部分海外官方资本基于美债避险属性而在4月阶段性增持美债，但长期而言，他们同样担心美债可持续性风险与美债安全性。

值得注意的是，作为海外离岸大型基金的重要注册地区，开曼群岛在4月的美债持有量下降70亿美元，表明海外离岸大型基金也选择了抛售美债。

张刚认为，他们之所以选择抛售美债，或与4月美债价格波动加大导致他们基差交易套利策略遭遇损失有着密切关系。5月以来，这些海外离岸大型基金在美债价格相对企稳波动期间仍在持续减持美债，表明他们也开始担心美债持续性风险与美国财政赤字扩大，有策略性地压低长期美国国债配置力度。

全球央行增持黄金意愿强烈

在全球官方资本重新审视长期美国国债配置价值之际，黄金在他们心里的地位则在持续上升。

6月11日，欧洲央行发布报告显示，2024年黄金占全球官方储备的比例达到20%，超过欧元（16%），仅次于美元（46%）。这意味着黄金已成为全球央行外汇储备里的第二大储备资产。

欧洲央行在这份报告指出各国央行继续以创纪录的速度增持黄金，令2024年底全球央行的黄金储备达到3.6万吨，仅次于1960年代的峰值3.8万吨。

张刚指出，一直以来，黄金被众多国家央行视为终极避险资产，尤其是西方国家动辄冻结某些国家外汇储备资产、将某些国家银行剔除在SWIFT之外，这些金融制裁举措令越来越多新兴市场国家纷纷加大黄金储备的配置力度，确保外汇储备的绝对安全。

在他看来，当前越来越多新兴市场国家央行都在战略性地增持黄金储备，因为他们发现黄金的安全性、交易流动性与长期稳健回报率不亚于美国国债，甚至部分新兴市场国家央行已将黄金作为替代美债的重要工具。

6月17日，世界黄金协会发布的《2025年全球央行黄金储备调查》（CBGR）数据显示，在受访的73家全球央行李，约95%受访央行认为，未来12个月内全球央行将继续增持黄金。 这一比例创下2019年首次开展这项调查以来的最高纪录，也比2024年调查结果上升17个百分点。

CBGR还发现，近43%受访央行计划在未来一年内增加自身黄金储备。即便金价屡创新高， 且全球央行已连续15年净购入黄金，这些央行依然对黄金青睐有加。究其原因，经济发展风险与国际地缘政治不确定性持续存在，正对各国央行的外汇储备资产配置策略产生影响——黄金将继续作为避险资产用于对冲上述风险。当前全球央行增持黄金储备的三大主要动机，已变成黄金的长期价值储存功能（80%）、有效实现投资组合多样化（81%）以及危机时期的稳健表现（85%）。

关于黄金在未来全球央行外汇储备组合的份额，众多新兴市场和发展中经济体（EMDE）央行持有积极态度。58家受访EMDE央行里，28家（占比48%）预计其黄金储备将在未来12个月内增加，高于持有相同观点的发达经济体央行（占比21%，14家受访的发达经济体央行里，仅有3家计划在未来12个月增持黄金）。尽管利率水平仍是影响全球央行增持黄金的一大因素，但通胀（84%）与国际地缘政治局势（81%）成为EMDE央行的首要关注点。

需要注意的是，越来越多央行选择将黄金储存在本国境内。比如59%受访央行表示其黄金储备存放在国内，这个比例高于2024年的41%。此外，73%受访央行预计未来五年内，美元在全球储备中的份额将适度或显著下降。

世界黄金协会全球央行兼亚太区（中国除外）负责人樊少凯（Shaokai Fan）表示，考虑到2025年以来金价持续迭创新高，近半数受访央行计划在未来一年内增加黄金储备的趋势更引人瞩目。它反映在充满不确定性与动荡局面的当前世界，黄金依然是一项战略性资产。全球央行正密切关注利率、通胀与国际不稳定局势等问题，促使他们选择增加黄金储备以抵御风险。