摩根大通本周发布Circle(CRCL.US)研究报告，指出其2Q25财报基本符合预期，平台内USDC表现强劲，核心增长来自平台内USDC及其他收入。报告维持“减持”评级，但基于平台内USDC增长强劲，将2026年12月目标价从美元80上调至89美元。

该行认为Q2业绩表现良好，基本符合预期，而Circle平台上的USDC数据更为亮眼。第三季度开局强劲，15亿美元后续发行也将借助市场情绪募资。

8月12日，Circle公布了2025年第二季度财报，上市以来第一份成绩单引起市场关注，数据显示，Q2营收为2.51亿美元，超出小摩预期的2.32亿美元，主要得益于分销成本的降低。

调整后EBITDA为1.26亿美元，超出市场共识1.21亿美元。GAAP收益为-4.48美元。该业绩基本符合预期(不包括某些意外的毛利润增长)，GAAP亏损主要由IPO相关的股票薪酬以及与可转债公允价值计量相关的其他费用驱动。

总而言之，小摩认为这是表现稳健的一个季度，既执行了IPO时公布的战略，也推出了新业务。此外，该行尤其注意到业务中高利润率领域的强劲增长，例如：1)Circle平台上的USDC(2025年第二季度平均为45亿美元);2)其他收入(2025年第二季度为2400万美元)。

小摩提到，尽管本季度表现稳健，但USDC市场份额持平以及仍处于高位的估值使该行维持现有评级。不过，基于平台内USDC的增长势头，该行将2026年12月的目标价上调至89美元。

USDC在Circle高利润率领域实现增长

小摩称，公司营收端出现几项超预期积极表现。基于610亿美元的USDC平均余额及4.14%的储备利率，Circle报告的总储备收入达6.34亿美元，超出摩根大通预期的6.30亿美元。

实际RLDC利润率为38.2%，高于摩根大通预期的35.9%，这一改善源于Circle平台内USDC余额占比的提升，实际为45亿美元，高于预期的36亿美元。

考虑到第二季度末平台内USDC占总USDC余额的比例已达约10%，该行现将2027年Circle平台内USDC的占比预测从之前的约9.5%上调至14%。

同样，其他收入(即区块链奖励、CCTP跨链转账、赎回手续费、USYC相关收入等)也超出预期，录得2400万美元，该行预期为1700万美元。管理层同时设定2025财年其他收入指引为7500万至8500万美元，该行此前预期为7000万美元;因此，受区块链合作费用及赎回手续费增长推动，该行将2025财年其他收入预期上调至8600万美元。

Arc区块链的发布完善了Circle技术体系

该行认为本次财报中最重磅的消息是Circle宣布推出Arc——一款专为“稳定币金融”打造的全新Layer-1区块链，预计于2025年下半年上线。管理层将Arc描述为面向支付、外汇、资本市场等领域的可编程基础设施解决方案，USDC将作为其原生代币以解决Gas费问题。

该行认为，这款区块链的推出完善了Circle的技术体系，从而强化了其作为“网络型企业”的定位。尽管CCTP等现有产品已在推动跨链流动性方面发挥作用，而Circle的网关(Gateway)有助于促进跨链流动性，该行认为Arc借助一个由稳定的原生货币USDC验证的共享账本，为流动性、共识和最终性提供了一套全面的解决方案。

此外，Arc为用户推出了新的可选隐私控制功能，让用户能够决定其交易在公共区块链上的呈现方式。需要注意的是，USDC目前可在24条区块链上使用，其中三分之一是在2025年新增的，且Circle在2025年第二季度观测到CCTP(跨链转账协议)的交易量达165亿美元 。

竞争激烈的支付领域正催生“亦敌亦友”关系

此外，Circle在2025年第二季度推出了Circle支付网络(CPN)，目前已有约100家感兴趣的公司在推进合作流程;此外，CPN已在香港、巴西、尼日利亚和墨西哥上线，或将巩固稳定币在新兴市场及美元化场景中的应用。

虽然小摩将CPN视为推动Circle平台内USDC发展的众多因素之一，Circle在此秉持 “开放包容心态”，但该行发现其产品与Coinbase的部分赋能计划存在直接竞争。Coinbase正通过Coinbase Commerce从商户对消费者(C2B)支付业务入手，不久后还将通过Coinbase Business开展企业对企业(B2B)支付业务，这在一定程度上与CPN当前瞄准的B2B网络类似。

Circle管理层称赞Coinbase围绕USDC打造支付产品，但也承认链上支付领域会有众多网络和分销渠道。对该行而言，这种情况表明支付领域竞争极为激烈，但Circle正凭借其中立的第三方发行方定位实现差异化竞争，尤其是相较于最直接的竞争对手(如Coinbase)。

来源：智通财经网