21世纪经济报道 记者 崔文静 北京报道 5月12日的《中美日内瓦经贸会谈联合声明》犹如一剂强心针。这是否意味着中美博弈已经步入缓和阶段？

在5月13日由21世纪经济报道主办的“财富·中国行”活动“共话共启·机构视野·投资新局——全球秩序裂变与机构资产配置研讨会”北京站的现场，中邮证券副总裁、首席经济学家黄付生表示，中美博弈是一个长期的过程，两个大国在很多方面都需要再平衡。

面对关税冲击等复杂的国际形势，黄付生认为，我国的当务之急是提振国内消费，尤其是服务型消费。需要做到：服务型消费提高数量，商品消费提高质量。

黄付生同时认为，“两新”和“两重”是2025年中国经济的重要抓手。接下来，需要扩容“两新”政策范围，加强“两重”项目建设，二者的消费乘数/投资乘数有望超过2024年，成为推动经济的主要动力之一。

就进一步刺激经济的措施而言，黄付生认为可以从六个方面出发，包括生育补贴、国有大行注资、消费品补贴扩容、供给侧改革发力、发行特别国债收储、增加农民养老金。

此外，资产配置角度，他认为权益市场一场“长周期、结构性牛市”正在到来；债券市场方面，下半年需关注投资风险。

经济再平衡需要一个过程

根据5月12日《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，中美关税显著下降。

根据新华社报道，中美5月12日在日内瓦举行经贸高层会谈后，中方将在初始90天内将对美商品关税从125%降至10%，同时美方将对华商品关税降至30%，其中包括以芬太尼为由对华加征20%的关税。中方对美芬太尼关税反制措施仍然有效。

同时，24%的关税在90天内暂停实施。这意味着，中美双方将在7月之前就此部分关税进行磋商。

黄付生即提到，美国近几十年的低关税在美国两百多年的发展过程中是短暂的，高关税才是美国的常态。历史上，美国关税中枢高达30%左右，美国经济是在关税保护之下崛起的。美国对外实行阻断式发展，对内培育和促进形成国内统一大市场，发展制造业，兴建基建，促进各州经济往来，内需最终超越外需成为经济支柱。

黄付生认为，尽管中美关税谈判达成了初步协议，当前中美经济的状况已经无法回到4月2日之前。目前，市场正在等待中国的财政宽松，以及美国的减税。

实际上，美国此轮全球加征所谓“对等关税”，与美国财政负担加重密切相关。

根据黄付生介绍，截至2025年3月，美国国债总额约36.6万亿美元，其中约40%是2020-2021年发行的低利率债券（0.5%-1.5%），但短期债券占比较高，2025-2027年预计将有7.2万亿美元低利率国债到期，若按照4%-5%的利率置换，美国所需支付的每年新增利息高达约2500亿美元。

“目前，国外投资者持有美债约9.2万亿美元，占比约25.6%，比例虽不高，但若减少10%即有9200亿美元。这意味着，美国国内必须有9200亿美元接盘，否则会产生流动性危机。”黄付生提到。

他进一步分析道，加征关税，则是美国政府财政“开源”的一条捷径。美国2024年进口总额约4.1万亿美元，关税收入仅800亿美元。按照10%关税税率执行，一年关税收入将达4100亿美元；若按照更高的税率执行，关税收入超过五千亿。

通过提高关税税率，美国财政压力有望大幅缓解。

三季度中国经济将重启上行

美联储降息，是市场关注焦点。黄付生认为，无论美联储降息从几月份开始，明年5月美联储新任主席上台以后，美联储降息力度势必大增，预计2026年美国利率大概率降至2.5%左右，较目前下降约2个百分点。

另一个值得关注的趋势是，无论是中国还是美国，过去属于金融业的政策红利将逐步向实体企业回流。

在美国，受关税加征、降息等因素影响，其金融业和消费将会遭受冲击；制造业逐步回流，重建供应链。

“过去几十年的全球化，美国金融资本受益最大。从特朗普第二个任期开始，美国科技资本和产业资本，逐步取代金融资本，成为新的受益者，并且影响美国的政府政策和全球经济，这是一个时代变化。”黄付生分析道。

中国方面，制造业承压，当务之急是提振消费，增加社会福利保障。

“消费分为商品消费和服务型消费。目前，国内商品消费表现较好，消费不佳的核心在于服务型消费不足。”黄付生表示，“接下来，提振消费的关键在于：服务型消费提高数量，商品消费提高质量。”

黄付生认为，2025年是中国经济的关键之年——政策双宽松、全方位扩内需。消费、房地产、科技创新、平台经济，成为四大发力点。

从宏观经济来看，黄付生分析道，一季度GDP增速超预期，2025年经济取得良好开局。一季度GDP当季同比增长5.4%，高于Wind一致预期的5.16%。抢出口推动出口高增长或是GDP增速超预期的主要支撑。与此同时，消费在以旧换新政策推动下稳步复苏，制造业投资延续高增长，基建投资有所复苏，房地产投资仍是主要拖累。

去年四季度物价、信贷增速均处于低位，今年一季度刺激政策节奏有所放缓，二季度经济增速本就承压，受美国超预期关税政策影响，二季度或成为全年经济增速低点。

在黄付生看来，随着稳增长增量政策落地，叠加存量政策效果持续释放，预计今年三四季度经济将重启上行。

2025年经济抓手：“两新”和“两重”

2025年，中国经济发展的重点在哪里？黄付生认为，“两重”“两新”将成为各地扩内需、推动高质量发展的主要抓手之一。

“两新”指设备更新、消费品以旧换新；“两重”则指国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。

在黄付生看来，一方面，接下来需要进一步落实“两新”政策，扩容政策范围——除了已经纳入以旧换新范围的手机、电脑等消费电子产品，软件、自动化设备等高端化、智能化、绿色化产品，也有望纳入设备更新政策范围。黄付生预计，政策力度将达约3000亿元，2025年消费乘数或不低于2024年。

另一方面，加强“两重”项目建设，政策力度预计达到万亿元左右，2025年投资乘数同样有望不低于2024年。

值得注意的是，今年二季度，美国的关税累积效应和前置政策效果消散后，我国经济压力增大。面对可能的外部冲击，黄付生预计今年三季度将会推出进一步的稳增长措施。

具体来看，三季度刺激经济的潜在手段包括六大方面：

① 生育补贴：全国范围内生育补贴上限将进一步扩大。

② 注资国有大行：落地五大行的注资，央行再次降息降准，适当提升流动性。

③ 消费品补贴扩容：计划将补贴规模从3000亿元提升至5000亿元甚至更高，涵盖更多消费品类。

④ 供给侧改革发力：用强力手段，遏制部分行业的“内卷”，解决低价竞争、推行供给侧改革。

⑤ 发行特别国债收储：发行特别国债，进行土地收储，稳住房地产。

⑥ 增加农村养老金：提高农村人口的养老金支付水平。

下半年关注债券市场投资风险

从资产配置的视角来看，需要注意什么？

债券市场方面，黄付生建议下半年关注调整风险。

他认为，贸易战升级后，10年期国债收益率下行至1.6%附近，维持窄幅震荡状态；“降准降息”后收益率曲线走陡，短端利率下行修复确定性更高，收益率曲线从极端平坦化状态修复；二季度在外部冲击和国内宽松兑现影响下，收益率或呈现震荡下行状态。长端全年下行空间不大，下半年谨防经济边际企稳带来的收益率上行风险。

权益市场方面，黄付生认为，一场“长周期、结构性牛市”正在到来。

“货币政策只能救股市，财政发力才能救经济，实体经济必须真正好转，并最终体现在相关产业和上市公司的业绩上，牛市才会真正有支撑。”黄付生表示。

A股每次熊市见底，行情反转通常经历两个阶段。第一阶段：基本面没有见底，但市场预期出现改善，资产低估严重，资金抄底推动估值修复。第二阶段，企业盈利确认见底，盈利增长驱动指数进一步攀升。

在黄付生看来，2024年年报和2025年一季报是对这次基本面底部的最终确认，但特朗普的特别关税和各种其他“硬脱钩”的极端政策，再次打破经济内在周期，将盈利底推迟到今年二、三季度最终确认。