每经记者｜岳楚鹏 宋欣悦 每经编辑｜段炼 高涵 易启江

黄金，这一古老资产，正在挑战现代金融体系的基石——美国国债。

近日，一组数据在华尔街“刷屏”。9月3日，资管机构Crescat Capital合伙人兼宏观策略师塔维·科斯塔（Tavi Costa）汇编并发布数据称：在金价创下新纪录之际，黄金在除美联储外央行的储备占比，自1996年以来首次超过美国国债。

科斯塔认为，这一转折点可能是“近代史上最重大的全球再平衡的开始”。这反映了各国央行在战略性调整储备资产结构：从美元债券转向黄金等实物资产。

中信建投期货贵金属首席分析师王彦青向《每日经济新闻》记者指出，各国央行持续增持黄金，是为了逐步降低对美元资产的依赖，从而分散单一储备货币可能带来的潜在风险；黄金正处于历史上第三轮大牛市。

美国当地时间9月5日，纽约现货黄金（XAU/USD）涨1.16%，报3586.81美元/盎司。值得注意的是，8月末我国黄金储备为7402万盎司，较上月末增加6万盎司，这是我国央行连续10个月增持黄金。

全球央行掀“黄金热”

近年来，美债在全球外汇储备组合中基本处于“原地踏步”状态，而各国央行的黄金持有量却大幅攀升。近期，黄金已超越欧元，成为仅次于美元的全球第二大储备资产；而它在除美联储以外央行储备中的占比，正式反超美国国债。

科斯塔将这一现象定义为一个“具有重大意义的里程碑”，认为它预示着全球储备管理正发生深层次、长期性的结构变化。“黄金正在成为各国央行的关键战略储备资产。”他写道，“我们目前见证的情景，很可能是全球储备构成重大调整的初期阶段。”

世界黄金协会（WGC）的数据进一步印证了这一趋势：自2020年第三季度以来，全球央行已连续14个季度净购入黄金。购金量更是呈现出前所未有的加速增长态势。过去3年，每年央行购金量均超过1000吨，几乎是此前10年年均水平的两倍。其中，各国央行在2022年购买1082吨黄金，2023年购买1037吨，2024年则购买了创纪录的1180吨。

这一趋势预计仍将继续。世界黄金协会今年6月发布的《2025年全球央行黄金储备调查》显示，95%的受访央行认为，未来12个月内将继续增持黄金。这一比例创下自2019年首次开展该调查以来的最高纪录，同时也较2024年的调查结果上升了17个百分点。

央行集体“囤金”，主要是为了降低储备资产风险。王彦青向《每日经济新闻》记者指出，2022年俄乌冲突以来，俄罗斯央行近一半外汇储备遭西方冻结。这一“黑天鹅”事件给各国央行敲响警钟：美元资产并非绝对安全。此后，许多国家开始重新评估储备资产的安全性，将黄金视为一种“不受任何主权限制的终极硬通货”并持续增持，以对冲极端风险。

黄金处第三轮大牛市

在全球央行持续增持的推动下，金价一路走强。今年以来，黄金期货价格上涨了36%，远超同期标普500指数8%和比特币19%的涨幅。仅8月份，金价就上涨逾3.5%。分析师JC Parets指出，自1968年以来，黄金从未出现过连续8个月月线收涨的情况。

“目前黄金正处于第三轮大牛市，这轮上行走势可能会持续数年甚至超过10年。”王彦青向《每日经济新闻》记者表示。

回顾历史，黄金经历过两次辉煌，每次都与全球金融体系的重大变革紧密相关。

第一轮黄金牛市（1971年至1980年）：布雷顿森林体系崩溃后，美元与黄金脱钩，全球进入滞胀困局。两次石油危机的高通胀动摇了美元信用，黄金作为对冲通胀和货币贬值的首选资产，价格在1970年代飙升了20倍以上——伦敦金从38美元/盎司涨至850美元/盎司。当时就有人称，“通胀猛于虎，黄金贵如油”。在这一时期，黄金成为对抗经济动荡的定海神针。

第二轮黄金牛市（2001年至2011年）：2008年美国次贷危机和后续欧债危机接连冲击发达经济体金融体系，主要国家被迫实施“大放水”式的宽松政策以纾困经济，主权债务风险凸显。在此背景下，避险资金大量涌入黄金市场，推动黄金步入第二个牛市。2001年至2011年的十年间，国际金价从255美元/盎司一路攀升到1920美元/盎司上方，涨幅超6倍。

王彦青认为，当前全球通胀处于高位，美联储的独立性和美元的信用正受到质疑，再加上地缘政治冲突此起彼伏，国际秩序面临重构。如今的局面与1970年代十分相似。货币体系不稳定、通胀与地缘风险抬头，这让黄金再次被各国央行和投资者视为对冲通胀、应对不确定性的关键资产。

美债恐“失落十年”

黄金受追捧的另一面，是债券市场正陷入低迷。就在黄金屡创新高时，全球长期国债收益率也攀升至数十年未见的高位，债券价格则大幅下挫。

德意志银行分析称，从5年期或者10年期美债滚动回报来看，2020年代恐将成为美国国债有记录以来“最糟糕的十年”，尤其是长期国债。以iShares 20+年期国债ETF追踪的债券为例，近年来累计跌幅已超过40%。9月3日，现货黄金涨至3578.80美元/盎司，创历史新高。同日，日本30年期国债收益率创下历史新高。此前一天，30年期英国政府债券收益率攀升至1998年以来的最高点，美国30年期国债收益率一度触及5%。

事实上，债市长达近40年的超级牛市已宣告终结。自1980年代初美国国债收益率见顶以来，全球进入了长周期的利率下行和债券牛市。然而这一趋势在近年被逆转。2022年，美联储为遏制通胀大幅加息并缩减资产负债表，令债券市场遭遇剧烈调整。10年期美债收益率从2020年的0.5%低位一路攀升，到2023年一度超过5%，触及2007年以来的最高水平；欧洲和日本的长期国债利率也升至数十年未见的高点。由于收益率上行意味着债券价格下跌，投资者持有的大量国债市值大幅缩水。

这种罕见的债市熊市，折射出市场对通胀和债务风险的双重担忧。更深层次看，是投资者开始质疑美国巨额债务的可持续性和财政纪律前景。

2024年至2025年，美国联邦赤字和债务规模继续攀升，市场开始担心所谓“财政主导”的风险——即央行政策可能不得不从属于政府融资需要，削弱反通胀决心。

加图研究所（Cato Institute）警告称，如果当前美国长期债务趋势不扭转，最终可能迫使美联储陷入两难：要么被迫容忍更高通胀以稀释债务，要么大幅加息以捍卫币值但引发财政危机。

正因如此，原本被视为“无风险”的国债，如今需要更高的风险溢价才能吸引投资者，而避险资金则转向不受信用风险影响的黄金等资产。

历史数据也显示，美国政府债务与GDP的比值，与黄金价格长期正相关。当债务攀升、市场对未来信心不足时，往往也是金价走强之时。如今，美债收益率飙升与金价上涨并行，正是上述市场心态的写照：面对高通胀、高债务和高地缘风险的“三高”环境，让黄金相对债券的吸引力空前提高。

华尔街集体唱多黄金

对于未来黄金价格走势，多家机构“唱多”。

高盛近日将其2025年底的黄金目标价上调至3700美元/盎司，并设定了2026年中期4000美元/盎司的基准目标。高盛还提出，如果美联储的独立性受到政治压力侵蚀，可能引发资本从美债市场外流。届时金价可能飙升至4500美元/盎司，甚至5000美元/盎司。

美银分析师预计，到2026年上半年国际金价将触及4000美元/盎司。摩根大通预测，到2025年第四季度，金价平均将达到3675美元/盎司，并预计在2026年第二季度有望触及4000美元/盎司。

华尔街集体看多，不仅是对黄金自身价值的肯定，更是对当前全球宏观经济风险，特别是对美国国债未来前景的一种深刻忧虑。黄金的第三个“黄金时代”，或许才刚刚拉开序幕。

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