Q：请问重阳投资，如何看待近期债券市场行情？

A：7月以来，与此前窄区间震荡不同，债券市场波动幅度明显扩大，下跌态势愈发明显。10年国债收益率上行超5BP，30年国债收益率上行超8BP上破1.9%，30年国债期货下跌超过1%。

债市调整的诱因是权益和商品市场向上突破。今年以来，财政货币政策组合拳托底了经济基本面，央行年初紧流动性和强监管打击了债券多头的积极性，债券收益率底部明确，市场整体从此前两年的上涨转为窄区间震荡。但从结构上来看，资产荒的背景下资金涌入金融和信用债，交易结构愈发拥挤和脆弱。10年期和1年期国债收益率利差维持在20BP的历史低位，10年期国开和国债利差也在8BP的历史低位，AAA 3年城投和产业债利差也下行至37BP的历史低位附近。根据华泰证券测算，债券基金久期仍然处于2024年以来96%的高分位水平。与此相反，权益资产股东回报不断提升，性价比不断凸显。今年以来权益市场情绪升温，商品市场也在反内卷政策推动下明显表现，赚钱效应的逆转驱动部分投机和配置性资金流出债市，形成了明显的股债跷跷板现象。

中长期来看，债券市场基本面仍然稳固。宏观层面看，中国宏观基本面的结构性问题仍有待解决，生产强但需求弱的格局尚未发生变化，房地产市场仍然处在止跌回稳的过程中，经济增速降台阶背景下资产荒仍将长期存在，因此适度宽松的货币政策仍会维持较长时间，降准降息仍然可期，债券市场最大的宏观基本面没有发生改变。从配置角度上看，权益市场上涨后中证全指股息率已经下降至2%左右，与十年国债差距明显收窄，债券性价比有所提升；从利差角度看，若以2024年十年国债与政策利率40—50BP左右的利差估计，1.8—1.9%的十年国债定价相对合理；从交易角度看，今年年初债市下跌过程中十年国债顶部在1.9%左右，对应国内一季度GDP显著超预期，而目前尚未出现更大力度刺激政策。综合来看，十年国债收益率1.8-1.9%左右或是合意的顶部区间，若要突破可能需要看到有效的需求侧刺激政策出台。我们认为，随着央行逐步宽松流动性和国债买卖的重启，债券市场有望回归更加健康的状态。

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（作者 王庆）