日前，中国人民银行(以下简称“央行”)发布《2025年第三季度中国货币政策执行报告》(以下简称《报告》)，对下阶段货币政策思路进行了阐述。

《报告》提到，央行将进一步深化金融改革和高水平对外开放，加快建设金融强国，完善中央银行制度，构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系，畅通货币政策传导机制。平衡好短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡、支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。

有业内专家在接受《证券日报》记者采访时表示，对于未来政策把握，央行继续强调平衡好上述四方面的关系，考虑到外部不稳定不确定性因素较多、内需不足，下一步实施好适度宽松的货币政策，要抓好政策落实，充分释放政策效应。在财政、货币、产业等宏观政策协同配合发力下，全年5%左右的经济发展目标有望顺利完成。

盘活存量金融资源

着眼于保持金融总量合理增长，《报告》在下一阶段货币政策主要思路中提出，实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松。根据经济金融形势的变化，做好逆周期和跨周期调节，持续营造适宜的货币金融环境。密切关注海外主要央行货币政策变化，持续加强对银行体系流动性供求和金融市场变化的分析监测。综合运用多种货币政策工具，保持流动性充裕。引导银行稳固信贷支持力度，保持金融总量合理增长，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长和价格总水平预期目标相匹配。

金融总量指标既反映宏观经济运行的状态，也体现金融支持实体经济的力度。值得关注的是，《报告》中的专栏文章强调，要科学看待金融总量指标。前述业内专家表示，过去市场更关注贷款，但在融资结构变化、经济转型加快的背景下，要更多关注社会融资规模。

“深层次看，高质量发展阶段也不需要片面追求垒高信贷规模，如果还像过去那样，只盯着贷款增速，既不符合经济规律，也可能带来僵尸企业难以出清、资金空转等问题。”前述业内专家表示，中央金融工作会议提出，“随着经济从高速增长转向高质量发展，货币信贷要从外延式扩张转向内涵式发展”，这是对新形势下做好宏观金融调控的深刻阐述，未来重点是盘活存量金融资源，提升信贷资产质效。

当前，我国人民币贷款余额已达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元。《报告》中的专栏文章还表示，随着基数变大，未来金融总量增速有所下降是自然的，与我国经济从高速增长转向高质量发展是一致的。社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的，反映我国金融供给侧结构的变化。

市场人士认为，金融是实体经济的镜像，我国经济正在由高速增长阶段向高质量发展阶段转型，实体经济需要的货币信贷增长也在发生变化。静态对比金融总量的绝对增速，或是一味追求金融总量高速增长，这些方面是很难持续下去的。货币金融环境要与实体经济发展需要相适应，未来要更加注重盘活低效利用的存量金融资源。

保持合理的利率关系

近期发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出，“构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系，畅通货币政策传导机制”。

《报告》中的专栏《保持合理的利率比价关系》详细介绍了央行政策利率通过金融体系传导至不同细分市场的利率传导机制。业内专家表示，保持合理的利率关系，正是未来畅通利率传导机制的客观需要，有助于提升货币政策有效性，减少资金空转套利。

专栏文章中列举了几组重要的利率比价关系，包括央行政策利率和市场利率的关系、商业银行资产端和负债端利率的关系、不同类型资产收益率的关系、不同期限利率的关系、不同风险利率的关系。

“经济活动中涉及利率的资产众多，各类资产的期限、风险、流动性不同，利率也存在差异，但理想情况下，要保持合理的比价关系。实际运行中，各类金融市场都会存在阶段性的波动，甚至有时会因为非理性因素，致使大量主体集中配置某类资产，再加上羊群效应，会导致资产收益波动较大。”前述业内专家表示，未来加强政策协调，强化利率政策执行，保持合理的利率关系，也是央行畅通货币政策传导的重要环节。

值得一提的是，今年以来，在资本市场回暖背景下，有市场机构将存款增长放缓视为存款“搬家”到股市。

专栏文章中提到，“在市场化利率体系运行过程中，不同资产的回报率及比价关系发生变化，在套利机制作用下，资金流向回报率更高的地方，消除无风险套利的机会，引导银行存贷款、债券市场、股票市场、保险市场等投融资活动，并将金融资源配置到实体经济和各类资产上”。从利率传导机制角度来看，这在一定程度上解释了资产配置调整的原因。

不过，前述市场人士表示，从宏观层面看，存款“搬家”这种说法实际上不够准确。居民、企业和非银机构用存款买卖股票，只是存款和股票在不同主体之间的重新分配，买股票的人存款减少、股票增多，卖股票的人股票减少、存款增多，整体上看存款是大体不变的。当然，从大类资产市值的角度看，股市上涨，会带来股票总市值上升，相对于存款的比重会有提高。

刘 琪