业内普遍认为，这一改革方向符合行业长期健康发展与投资者保护的需要，有助于资源向注重投研、风控和客户服务的机构集中。然而，在具体落实过程中，仍面临诸多现实挑战

文｜《财经》记者 黄慧玲

编辑 | 郭楠 陆玲

中国公募基金行业的系统性重塑仍在进行中。

近期，涉及基金业绩比较基准、公司内部绩效考核及销售行为规范的多份重要文件相继下发，向行业征求意见。

这场改革的脉络非常清晰。其起点可追溯至2022年4月证监会发布的《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，该文件为行业转型奠定了政策基调。随后，相关改革围绕高质量发展核心，从费率、薪酬、业绩、投资者保护等多个维度持续推进。同年6月，首份《基金管理公司绩效考核与薪酬管理指引》出台。此后，行业分阶段实施费率改革，推动管理人与投资者利益更好绑定；薪酬机制进一步与长期业绩、跟投制度紧密挂钩；产品业绩基准的规范与投资行为的边界也逐步明确。

2024年起，资本市场改革重点转向投资端，推动投资与融资更加平衡发展的生态。2025年5月，证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，公募基金改革明显加速。

近期集中推出的三份征求意见稿，正是这一连贯改革进程中的关键环节。它们分别指向当前行业亟待解决的深层矛盾：在过去的规模高速扩张期，部分产品业绩比较基准流于形式，甚至成为粉饰业绩的工具；机构内部的考核激励有时更侧重短期规模与收入，而非持有人的长期收益体验；销售环节存在的夸大与误导，也影响了投资者的理性决策。

这些因素相互叠加，在一定程度上导致了“基金赚钱、基民不赚钱”的行业困境。此番监管层面的系统性发力，旨在从制度根源上校正行业发展方向，切实提升投资者的获得感。

业内普遍认为，这一改革方向符合行业长期健康发展与投资者保护的需要，有助于资源向注重投研、风控和客户服务的机构集中。然而，在具体落实过程中，仍面临诸多现实挑战与讨论。

重塑业绩标尺、绩效考核、销售行为

业绩比较基准是衡量基金投资表现的基石，但长期以来，这块基石的稳固性备受质疑。一个普遍存在的问题是基准选择的随意性。部分行业主题基金实际投资范围与基准严重不符，出现“风格漂移”。

10月31日晚间，中国证券投资基金业协会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》，旨在彻底改变这一局面。

新规的核心是强化基准的严肃性、匹配度和透明度。具体来看，它通过建立行业基准库、规范基准选取，防止随意选用冷门或低波动指数来美化业绩。此外，它强制要求基金在定期报告中，不仅要比收益，还要比风险（如波动率），并进行详细的持仓对比分析，例如股票基金需披露行业配置与基准的差异，债券基金需对比久期和信用等级，基金管理人需要对业绩的偏离情况进行专项说明。

这意味着，未来每一只基金的定期报告，都将成为一份严格的“体检报告”。对于投资者而言，判断基金风格是否稳定、基金经理能力究竟如何，亦将获得更真实、更丰富的依据。对于基金管理人，这意味着投资行为需要始终在清晰的参照系下接受审视，随意偏离投资定位的做法将面临更大的约束。

仅有精准的标尺还不够，关键在于驱动基金管理人和销售人员的指挥棒指向何方。2025年进入最后一个月，《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》下发行业。相较于2022年的版本，进行了一系列实质性、刚性化的升级。

《财经》对比发现，此次修订最突出的变化，是引入了直接衡量投资者实际体验的硬性考核指标。“基金利润率”和“盈利投资者占比”被明确纳入考核体系。前者衡量基金所有投资者整体资金的盈利效率，旨在穿透基金净值增长的表面数据；后者则直接计算赚钱投资者的人数和比例。对于销售人员的考核，此类指标的权重被要求不低于50%，这标志着“重销售、轻售后”的模式面临终结。

考核周期的长期化也被赋予了刚性约束。新规要求，三年以上的中长期业绩指标在定量考核中的权重不得低于80%。从制度上抑制了追逐短期排名的冲动。

最受市场关注的是，新规建立了绩效薪酬与业绩表现的直接、阶梯式挂钩机制。以主动权益类基金经理为例，若其管理的基金过去三年业绩低于基准超过10个百分点，且基金整体利润率为负，其绩效薪酬将面临不低于30%的降幅。同时，基金经理和高管必须用更高比例的个人绩效薪酬购买自家管理的公募基金，并设置不少于一年的锁定期。

这一系列规定，将基金管理团队的核心经济利益，与产品的长期相对表现和投资者的绝对收益进行了深度捆绑。此外，新规还将约束延伸至公司股东层面，要求在公司章程中明确，当基金业绩持续不佳、投资者亏损较大时，应审慎决定分红比例，从而在源头协调股东回报与持有人利益之间的关系。

投资管理和内部激励的变革要取得实效，离不开销售端行为的同步转变。资金以何种方式、在何种预期下进入市场，深刻影响投资结果。随后下发的《公开募集证券投资基金销售行为规范（征求意见稿）》正是对资金入口的正本清源。

新规对宣传推介行为设立了细致而严格的规定。以往常见的、可能淡化风险或诱导短期行为的宣传话术被明确禁止，例如不得使用“正收益”“正收益概率”等词汇，不得宣传基金规模增长，不得过度包装明星基金经理并将其与产品奖项强行关联。

同时，新规要求不得展示三年期以下的基金业绩排名，这意味着互联网销售平台上刺激短线交易的“周榜”“月榜”将退出。对于日益普遍的直播营销，也设立了从人员资质、内容审核到禁止打赏的全链条规范。

更深层次的变革在于对销售机构考核机制的引导。新规要求，禁止利用渠道优势进行排他性销售。基金销售机构不得再将销售收入和销售规模作为主要考核指标，而必须将“投资者盈亏情况”“权益类基金保有规模”“客户持有期限”等纳入核心考核范围。

业内人士分析，前述规定若能切实落地，将推动销售渠道的商业模式从依赖交易频率带来的申赎费转向注重客户资产保有和长期服务。

规则联动与现实挑战

综合来看，这三方面的监管新规彼此关联，构成一个清晰的逻辑闭环：

首先，通过统一和严肃化业绩比较基准，为整个行业建立公平、可信的衡量标尺；其次，通过改革绩效考核与薪酬制度，将基金管理人和销售人员的切身利益，与这把标尺衡量出的长期结果以及投资者的真实盈利深度绑定；最后，通过规范销售宣传和渠道考核，从资金入口端倡导长期理性投资，为前两个环节创造更良好的外部环境。其最终目标，是构建一个使机构自身利益与持有人利益自然趋同的制度生态系统。

业内普遍认为，这一改革方向符合行业长期健康发展与投资者保护的需要，有助于资源向注重投研、风控和客户服务的机构集中。然而，在具体落实过程中，仍面临诸多现实挑战。

投资端要解决的一大隐忧是：如何避免基金经理因忌惮业绩基准考核和薪酬惩罚而趋于保守，导致主动管理能力的趋弱。

要想长期跑赢“基准-10%”这个标准，难度有多大？《财经》此前根据Wind（万得）数据统计，2015年至2024年10年期间，以自然年计算业绩比较基准的超额收益，能够以三年期连续跑赢“基准-10%”标准的偏股型基金仅有45只，占可统计偏股基金数量的8.4%（统计范围为普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型）。这意味着，若过去十年按照3年期滚动式绩效考核，超过90%的主动权益基金经理在职业生涯中将经历考核不达标带来的降薪。

若按照征求意见稿中最新规定的主动权益类基金标准初步计算，2023年以来有2279只基金近三年时间业绩表现低于“基准-10%”，涉及基金经理近千人，包括易方达张坤、何崇恺、中欧基金葛兰、泉果基金赵诣、景顺长城刘彦春、汇添富基金胡昕炜、银华基金焦巍、广发基金刘格菘、郑澄然、前海开源曲扬、嘉实基金归凯等管理规模较大的基金经理，也有多只追踪纳斯达克100等海外指数的股票型QDII产品位列其中。

关于业绩比较基准新规意见稿，还有一些待解之题，包括：创新策略基金与传统业绩基准适配性欠佳，行业信息披露颗粒度较粗，无法满足投资者需求，细分数据披露的相关要求有待进一步明确和强化等等。

在产品端，基金考核新规征求意见稿亦引发行业热议。不少高股票仓位QDII基金主打海外指数跟踪或商品投资，其运作逻辑与国内主动权益基金差异显著，应该如何考核？目前考核仅针对股票仓位超60%的产品，对于那些处于股票上限60%、固收下限40%的固收+、权益-地带的混合型基金，考核标准仍待明晰。

也有业内人士指出，“投资者盈亏”指标如何公平、科学地计算与归因，特别是在区分投资者自主决策与销售行为影响的边界上，存在技术性难题。在销售端，改变长期形成的以销售量为核心的渠道考核惯性，也非一朝一夕之功。

晨星中国也提出了一个当前需要被重视的行业性问题：当前新规虽规范了基准的选取与使用，但并未强制要求采用更能真实反映投资收益的全收益指数作为基准。目前绝大多数主动权益类基金采用仅反映股价波动的“价格指数”作为基准，由于基金净值本身已包含股息收益，这种不对称的比较客观上降低了战胜基准的难度。

晨星中国对当前官方业绩基准为沪深300指数的偏股型主动基金筛选后发现，如果以沪深300价格指数为基准，过去五年里，可以跑赢基准的基金数量占比为68%；但如果把基准改为沪深300全收益指数，基准战胜率立刻下降到55%。这也就是说，有近13%的基金能跑赢基准只是“假象”。晨星中国认为，未来若行业能普遍采用全收益指数作为比较基准，将能更真实地衡量管理人的主动管理能力，这也是国际资管行业的普遍实践。

尽管仍存在诸多挑战，但这场监管驱动的系统性变革已然启动。它意味着公募基金行业的竞争逻辑，将逐步从规模、流量和短期业绩的角逐，转向投研能力、风险管理和客户信任的深层比拼。

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责编 | 张生婷

题图 | AI插画/小凤