[ 截至3月7日的一周，美元指数跌幅高达3.4%，这在历史上颇为罕见，而在2008年的金融危机期间，美元指数仅出现过2~3次超出3%的单周跌幅。 ]

随着美元创下近三年来最大的单周跌幅，人民币也持续反弹，一度逼近7.2大关。究竟下一步汇率是往上还是向下？

第一财经记者从多位中、外资行交易员处获悉，近期离岸人民币空头已经大幅下降，美元指数此前单周3%的大跌仅发生在2008年金融危机、2020年3月疫情暴发时期等。更值得一提的是，华创证券的研究显示，近期中国央行设定的逆周期因子也大幅减弱，3月12日为-573点（中间价报7.1696），相较于此前一度高达-1400点的调节幅度大幅缓和，说明外部扰动对人民币带来的压力减轻。

巴克莱宏观、外汇策略师张蒙对记者表示，“美元走软时，中国央行并未充分利用这一背景。相反，央行持续稳定地将人民币中间价维持在7.17附近，而考虑到在岸人民币每日允许波动范围为2%，这意味着美元/人民币仍有上涨至7.31的空间。” 不过，亦有交易员提及，7.22是美元/人民币的强支撑位，一旦下破，也可能迈向7.1。

中美利差大幅收窄

当前美国经济正面临“政策驱动型衰退”压力——关税冲击供应链、政府裁员抑制就业、高利率压制消费与企业投资，三者形成负反馈循环。这也导致美元指数滑铁卢，从近阶段高点108附近直接跌到103区间。

截至3月7日的一周，美元指数跌幅高达3.4%，这在历史上颇为罕见，而在2008年的金融危机期间，美元指数仅出现过2~3次超出3%的单周跌幅。

保德信固定收益（PGIM Fixed Income）当面对记者表示，关税的第一轮影响可能对美国的直接贸易伙伴大国如加拿大、墨西哥、韩国、德国、中国、瑞典、匈牙利及越南，造成经济增长冲击。就整体市场而言，近期的波动仍将持续，这可能导致短期内利率走低（即美国10年期国债收益率或将降至4%或以下）。美国官方已承认经济增长或将放缓。也已经有华尔街投行下调2025年美国经济增长预测至1.7%，此前为2.2%。

在此背景下，中美利差大幅收窄。今年1月初，美国10年期国债收益率在4.8%附近触顶，目前跌至4.2%左右；同期，中国10年期国债收益率年初一度低至1.6%，目前则大幅反弹至1.922%。可见，中美利差目前已经从320BP收窄至约230BP。这也推动人民币升值。截至北京时间3月12日19:20，美元/离岸人民币报7.2438，此前一度逼近7.2。

事实上，人民币在这轮关税大战升级背景下异常坚挺。3月初，在已经生效的10%关税基础上，美国总统特朗普宣布进一步对中国加征10%的关税，但美元指数并没有如期走强，反而因受到不佳经济前景的拖累而下挫，当周人民币反弹超500点，升破7.26。

欧元意外助力

同时，欧元的意外走升也导致美元指数大跌，欧元在指数中的占比高达六成，从而支撑了人民币。

截至3月12日，美元指数连续七天下跌收于103.4；欧元突破1.0900，创下四个月来的收盘高点。

“欧元上周的强劲涨幅令人颇感意外，本周初汇价继续上扬触及去年11月高点1.0937。尽管RSI指标显示超买，但美元的弱势仍有望帮助欧元多头挑战更上方的1.11大关。”嘉盛集团资深分析师陈杰瑞（Jerry Chen）对记者称。

不过，后续德国的财政刺激方案仍将主导欧元走势。继欧洲央行前行长德拉吉喊出“不惜一切代价”的货币宽松口号后，欧洲已经沉默许久。然而，德国政坛近日风云突变，即将上任的新政府意外宣布大规模财政刺激计划，这无疑标志着德国基督教民主联盟领导人梅尔茨的“不惜一切代价”时刻到来，华尔街认为这是自柏林墙倒塌以来最重大的事件之一。高盛就曾提及，欧洲整体并不抗拒支出，反而倾向于扩大财政支出。因此，尽管德国的财政政策转向至关重要，但更重要的是，整个欧洲在提升生产率方面的支出意愿发生了转变，而支出方向和政治规范也在被彻底颠覆。

然而，近期在野党绿党（Greens）表示，可能不会支持这项债务融资方案。因此刺激政策的后续走向引发关注，若财政扩张无法推进，欧洲央行又将成为唯一的支持者，持续的降息也可能进一步削弱欧元的动能。

人民币空头退却观望

在近期的变化下，人民币空头节节败退。早前，离岸市场建立了大量人民币空头头寸，多数通过期权的形式进行。

“空头都撤退了。”某外资行交易员对记者称。鉴于中国央行的态度，以及中美利差快速收窄，当前空头颇为谨慎，因为期权的盈亏波动要比即期交易大得多，即使是浮盈浮亏，对冲基金还是要每天采取盯市的方式监测自己的头寸，若波动过大就需要及时止损。

张蒙对记者称，“特朗普交易”下做多美元对人民币的仓位已经有所回撤，这一点从现货价格走势以及在岸、离岸利差收窄中可以体现出来。近期，美元/人民币主要在7.25~7.30区间波动，尽管特朗普政府进一步加征20%关税，但人民币的表现仍好于市场预期。美元指数走软、市场对美国经济的预期调整（导致美债收益率下降、美股走弱），以及中国科技股回暖，再加上中国央行持续强势的人民币中间价定价及国有银行的助力，共同支撑了人民币的韧性。

但是，未来人民币的走势仍存在不确定性。张蒙提及，需要注意的是央行对人民币的态度似乎有所软化。在人民币贬值的过往阶段，每日中间价设定往往是非对称的，旨在吸收美元的隔夜波动。例如，若美元隔夜走强，逆周期因子调整幅度较小，即美元的强势不会完全反映在人民币中间价上；若美元隔夜走弱，人民币中间价则往往充分反映这一利好，压低美元/人民币价格。

但在过去几周，这种模式并未出现，近期逆周期因子干预力度大幅下降近1000点。尽管美元走软，但近期中国央行持续稳定地将人民币中间价维持在7.17附近，而考虑到每日允许波动范围为2%，这意味着美元/人民币仍有上涨至7.31的空间。

当前，汇率面临关键的阶段。尽管巴克莱等机构认为人民币在大涨后面临一定回调压力，但也有另一种观点——外汇专家、浙商中拓集团金融市场业务部总经理刘杨对记者表示：“7.22是美元/离岸人民币的强支撑位，120日、200日均线都在此处，7.2的整数位反而没太大的支撑效果，一旦冲破7.22，可能人民币就会迈向7.2。”

除了海外的波动，未来国内的经济动能变化也至关重要。中国1~2月出口同比增长2.3%，低于2024年第四季度的9.9%，2月CPI仍处于收缩区间，未来内需复苏的情况和增量政策会否加码仍将受到关注。