时隔五个多月，银行间债市自律监管再度出手。

近日，中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）一连披露5份自律处分信息，处分对象分别为：海州湾发展、金伯珠资管、竹润投资、蓝石资产和国信证券。

可以看出，此次罚单并非集中于单一机构类型，而是呈现出“发行人、承销机构、投资机构”同步被问责的特征。从事由来看，5份罚单均涉及债务融资工具非市场化发行，反映出监管对债券发行定价秩序和市场化约束机制的关注持续强化。

发行人被严重警告：涉及非市场化发行、变相交易自身债券

在5份自律处分中，海州湾发展是唯一发行人。

交易商协会披露，海州湾发展作为债务融资工具发行人，存在三类违反银行间债券市场相关自律管理规定的行为：一是以非市场化方式发行四期债务融资工具；二是为避免回售行权，变相交易自己发行的债务融资工具；三是针对一期债务融资工具，向投资人或相关机构支付票面以外的费用。

经自律处分会议审议，考虑海州湾发展积极配合自律调查，交易商协会对其予以严重警告，并责令其针对本次事件暴露出的债券发行、回售及交易环节合规问题进行全面深入整改。

债券市场人士认为，发行人以非市场化方式发行债券，或通过额外费用影响投资人报价、认购和持有行为，容易扭曲真实融资成本，也会削弱簿记建档和市场化定价机制的有效性。尤其在信用分化环境下，部分发行人为降低发行难度或维持债券存续稳定，可能通过隐性安排、利益补偿等方式“美化”发行结果，这类行为正成为监管重点。

国信证券被警告：簿记发行中发布虚假信息

作为此次唯一被处分的主承销商，国信证券的罚单同样受到市场关注。

交易商协会披露，国信证券作为簿记管理人，在相关债务融资工具簿记发行过程中发布虚假信息，干扰发行定价及市场发行秩序。此外，在债务融资工具存续期间，国信证券还存在未按要求监测发行人相关信息并及时召集持有人会议的情形。

根据自律处分会议审议结果，交易商协会对国信证券予以警告，并责令其针对暴露出的簿记发行、存续期管理等方面问题进行全面深入整改。

发行端与存续期管理“两头失守”，成为国信证券此次领受罚单的原因所在。

对于主承销商而言，簿记建档是债务融资工具发行定价的核心环节。簿记管理人应当基于投资人真实申购需求和市场化报价情况形成发行结果。如果在簿记过程中发布虚假信息，不仅可能误导投资人判断，还可能直接影响发行利率形成，破坏公平、有序的发行环境。

同时，承销机构的责任并不止于发行阶段。有市场人士表示，债务融资工具进入存续期后，主承销商仍需持续跟踪发行人重大事项、信用变化和偿债安排等情况，在必要时推动召开持有人会议，维护债券持有人合法权益。

三家私募管理人被罚：多涉及配合非市场化发行

此次还有3家私募基金管理人受到自律处分，分别为金伯珠资管、上海竹润投资和蓝石资产。

其中，金伯珠资管作为私募基金管理人，因收取债务融资工具发行人提供的票面利率以外费用，干扰发行秩序，被交易商协会予以严重警告。

竹润投资的问题更为复杂。交易商协会披露，竹润投资作为私募基金管理人，一是协助两家发行人以非市场化方式发行债务融资工具，并收取其中一家发行人提供的财务资助；二是在一期债务融资工具回售过程中按照发行人安排买入、卖出债券，并收受发行人支付的相关费用。交易商协会对竹润投资予以严重警告。

蓝石资产则被指出，作为私募基金管理人，接收发行人相关方基金申购，协助某发行人以非市场化方式发行一期债务融资工具，且未配合就自律调查有关事项予以答复说明。交易商协会对蓝石资产予以警告。

“上述案例反映出，部分私募基金管理人在债务融资工具发行中并非单纯投资人角色，而是成为发行人维持发行结果、压低票面利率或处理回售压力的配合方。通过额外费用、财务资助、相关方申购等安排，原本应由市场真实供需决定的债券发行和交易行为被人为干预。”相关法律人士告诉《金融时报》记者，这类行为的风险在于，债券表面发行成功、票面利率看似稳定，但真实市场需求可能被掩盖。一旦外部支持撤出或发行人信用风险暴露，投资人对发行价格和信用风险的判断可能出现偏差，进而影响债券二级市场估值和流动性。

监管信号明确：债券发行不能靠“抽屉协议”

此次5份自律处分共同指向一个关键词：非市场化发债。

无论是发行人支付票面外费用，还是私募基金管理人收取费用后协助发行，抑或簿记管理人在发行过程中发布虚假信息，本质上都可能扰乱债券市场正常价格发现机制。

前述债券人士直言，发行利率不仅是单只债券的融资成本，也会影响同区域、同行业、同评级主体的融资定价参照。如果个别发行通过隐性补偿、安排交易等方式实现“低成本发行”，可能对市场定价体系产生外溢影响。

近年来，随着信用债市场精细化定价要求提升，债券发行过程中的非市场化行为持续受到监管关注。尤其在部分弱资质主体融资压力较大、债券回售压力上升的背景下，一些发行人可能通过结构化发行、票面外补贴、关联方申购、通道式持有等方式维持发行和兑付安排。此类操作短期内或可缓解融资压力，但长期看会削弱投资人对发行结果真实性的信任。

从监管趋势看，交易商协会此次同时处分发行人、承销机构和私募基金管理人，意味着自律监管并非只盯单一环节，而是沿着债券发行链条追溯各方责任。发行人不能以额外利益安排换取发行成功，投资机构不能以基金产品为通道配合非市场化发行，主承销商和簿记管理人也不能在发行和存续期管理中失守。

有券商人士提出，在债券市场信用分层持续深化的背景下，真实、有效的价格发现机制更加重要。只有当发行结果能充分反映发行人信用资质、投资人真实需求和市场风险偏好，债券市场才能在服务实体经济融资的同时，更好维护投资者权益和市场秩序。

责编:史健 | 审核:李震 | 监审:古筝

（来源：金融时报）