出品 | 子弹财经

作者 | 段楠楠

编辑 | 冯羽

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

6月25日，南华期货发布公告计划使用不超过1.3亿港元用于港股回购，以刺激股价稳定回升和估值修复。

2025年底南华期货以12港元/股在港交所发行了1.0766亿股，扣除发行费用公司净募资12.03亿港元。

完成发行后，公司在港股表现极为冷淡，上市当天公司股价便大幅破发，截至目前公司股价仅为6港元/股左右，较发行价下跌超48%，因此在股价大幅下跌的背景下，南华期货推出了股份回购计划。

得益于期货市场的火热，南华期货过去两年的利润表现较为出色。但由于会计准则的调整，公司昔日超百亿元的营收下降至仅剩13亿元。

在获得港股募资后，南华期货也在大力拓展海外业务，其能否进一步打开海外市场？

1、佣金费率持续下滑，经纪业务增速不及行业表现

从收入来看，南华期货第一大业务收入便来源于手续费及佣金净收入。

数据显示，2025年南华期货营业收入为13.88亿元，其中手续费及佣金净收入6.06亿元，占公司营业收入比例为43.64%。

南华期货年报披露的数据显示，公司绝大多数收入来源于期货经纪手续费收入。所谓期货经纪手续费，即期货公司接受投资者委托、代理在交易所进行期货买卖而收取的综合服务费用。

过去几年我国期货品种快速增多，2025年国内期货品种数量达164个、市场资金总量突破2万亿元。

在期货品种及客户均在上升的情形下，国内期货成交量持续上升，2025年1-12月全国期货市场累计成交量为90.74亿手，累计成交额为766.25万亿元，同比分别增长17.4%和23.74%。

得益于市场成交量的提升，2025年南华期货仅期货经纪手续费收入便多达5亿元，同比增长12.10%。虽然期货经纪手续费收入在提升，但仍不及行业增速。

而造成该结果的原因主要是期货佣金费率的下滑。期货公司经营模式与证券公司高度相似，其收入主要来源于经纪业务收入。因此，为了争夺客户普遍采取降费策略，导致行业“价格战”加剧。

中国期货协会披露的数据显示，期货行业手续费率从2017年的万分之0.389降至2023年的万分之0.207。目前，行业价格战仍在进行。

南华期货招股书披露的数据显示，2025年上半年，公司佣金费率仅为万分之0.158，而2024年同期则为万分之0.265，导致公司经纪业务收入增速不及行业整体增速。

目前，期货市场交易中，以机构和公司法人为单位的交易占比正在大幅上升，南华期货年报披露的信息显示，2025年全市场有效客户数突破270万个、法人客户持仓占比逾65%。

为了顺应行业发展趋势，南华期货也在深化与机构及龙头客户合作。而相较于个人交易，龙头企业及机构由于资金体量较大，对佣金费率较为敏感，为了留住客户，南华期货不得不以更低的费率招揽客户。

可以预见的是，随着机构和龙头客户的增多，未来南华期货期货佣金费率或将进一步下滑。但提供期货交易服务也有经营成本，若仅为了维持交易规模持续降费，导致佣金费率进一步下滑，对于行业及公司而言并非好事。

2、利息净收入下滑，靠投资支撑利润

事实上，不仅是经纪业务手续费率下滑，南华期货另外一大收入来源利息净收入也因宏观利率下行而出现利润下滑。

2025年，南华期货利息净收入为5.72亿元，较2024年6.82亿元同比下降16.05%。其中自有资金利息净收入下滑及保证金利息净收入下滑，是公司利息净收入下滑的重要原因。

一般而言，客户在期货公司开户交易时，需按合约价值的一定比例缴纳保证金，这些资金汇集在期货公司的保证金专户中。期货公司将这些沉淀资金（扣除需划转至交易所的保证金后）进行合理的资金配置（如存为银行协议存款、购买国债等）将产生利息收入。

南华期货利息净收入下滑与宏观利率整体下行有很大关系。以国有大行一年期定期存款为例，2024年国有大行该期限的定期存款平均年利率为1.25%，2025年下降至1.02%。银行间一年期国债2024年平均利率为1.65%，2025年下降至1.35%。

在此影响下，公司客户保证金利息净收入从2024年的6.44亿元下降至2025年的5.58亿元，自有资金利息净收入从8197.13万元下降至5276.71万元。

在利息净收入表现不佳的情形下，南华期货主要依靠公允价值变动带来的收益维持着公司利润正增长。

2025年公司公允价值变动损益为3827万元，2024年则亏损2388万元，仅此一项便让公司利润增厚超6200万元。所谓公允价值变动损益，主要指公司交易性金融资产、其他权益投资工具等在持有期间产生的变动损益。

2025年由于资本市场及期货市场表现较好，南华期货交易性金融资产表现良好，2025年为公司带来了1.08亿元的利润。

剔除公允价值变动损益带来的利润，2025年南华期货实际经营业绩并不理想。

数据显示，2025年公司实现营业收入13.88亿元，同比微增2.45%，实现扣非后归母净利润4.89亿元，较2024年的4.54亿元同比微增7.67%，若剔除公允价值变动带来的收益，公司2025年扣非后净利润较2024年还在下滑。

好消息是，得益于期货市场的全面复苏，2026年一季度南华期货各项业务收入均在大幅增长，手续费及佣金净收入为1.87亿元，同比增长75%以上。

由于客户保证金的大幅上升，南华期货利息净收入也从2025年一季度的1.43亿元上升至2026年一季度的1.93亿元，同期投资收益也从1346万元增长至1.074亿元。

在各项业务均回暖的背景下，南货期货2026年一季度实现营业收入4.33亿元，同比增长60.66%，实现扣非后归母净利润2.05亿元，同比增长139.10%。

7月8日，南华期货发布公告，预计2026年上半年实现扣非后利润3.77亿元至4.07亿元，同比增长62.65%到75.59%。对于公司利润增长，南华期货表示，报告期内，地缘冲突、海外利率预期反复、大宗商品供需分化等因素，推动了国内外市场波动率的抬升，实体企业风险管理需求持续释放。

由于期货行业同质化竞争极为严重，在期货市场表现出色时，公司各项业务都能取得不错的增长。但当行业下行时，如何交出好于其他公司的业绩表现，是南华期货管理层需要思考的问题之一。

3、频繁被处罚，海外业务亮眼、高管薪酬大增

在期货市场持续火热的背景下，近两年公司交出了较为亮眼的成绩单。但由于内控不严格，南华期货及核心管理层均受到监管机构的处罚。

2026年4月3日，浙江证监局对南华期货及公司总经理贾晓龙分别出具警示函，指出公司存在采购内控制度执行失效、员工从业行为管理不到位等违规情形。

浙江证监局发布的文件显示，由于公司在采购等相关内控制度未得到有效执行并造成了公司损失，及对公司个人从业人员行为存在管理不到位等问题，浙江证监局对南华期货采取了出示警示函的监管措施，并记录证券期货市场诚信档案。

与此同时，南华期货总经理贾晓龙因对上述违规行为负有直接管理责任，被浙江证监局一并出具警示函。

此前，南华期货还因为旗下营业部因微信群管理不规范、营销行为内控执行不到位，被辽宁证监局出具警示函；南华期货广东分公司及旗下子公司南华基金均在2025年被监管机构处罚。

虽然频繁被监管机构处罚，但并未影响南华期货员工的薪酬上涨。Wind数据显示，2025年公司全部员工为1045人，人均薪酬为44.53万元/人，较2024年的41.57万元/人上涨7.12%。

相较于普通员工，公司管理层薪酬涨幅更是明显，年报显示2025年公司管理层薪酬支出总额为1351.50万元，较2024年1144.68万元增长18.07%。

公司董事长罗旭峰年薪从2024年的198万元上涨至2025年的233.7万元，增长18.03%，较2023年的110万元年薪增长112%以上。总经理贾晓龙年薪也从2024年的165万元增长至2025年的193.7万元，涨薪17.41%，其他高管年薪均有不同程度地上涨。

高管年薪持续上涨，一方面得益于资本市场的持续火热，一方面也与其背靠横店集团能持续推动企业壮大有很大关系。年报显示，横店集团直接持有南华期货59.23%股权，是公司控股股东。

横店集团官网显示，公司成立于1975年，创始人为徐文荣，公司以纺织起家，其后逐渐布局磁体、医药、电子电气等多个行业。

2025年横店集团营收高达956亿元，总资产超千亿元，目前集团拥有普洛药业、英洛华、横店影视、横店东磁、德邦照明、南华期货6家上市公司。

背靠横店集团，让南华期货在资本补充及海外业务发展有较为得天独厚的优势。与证券公司相似，期货公司的发展对资本金要求极高，在横店集团主导下，南华期货完成了多次增资扩股，经营规模逐渐扩大。

此外，依靠横店集团在海外的渠道，南华期货在海外业务发展较为顺利，陆续布局设立了新加坡、英国、美国等分支机构，2025年公司海外业务收入为7.58亿元，占公司收入比例为54.59%，海外业务毛利率高达66.26%，是公司利润的主要来源。

作为对比，同为期货公司的永安期货2025年中国港澳台及海外地区收入为2.69亿元，占公司营业收入比例为14.51%，与南华期货相差甚远。

依靠控股股东横店集团海外布局的优势，南华期货可以维持国内与海外业务的双轮驱动发展，公司业绩稳定性也能稍强于其它期货公司。为了进一步扩大经营规模，南华期货2025年也在港股成功募资12亿港元，加码海外业务发展。

背靠横店集团让南华期货在海外业务上发展得风生水起，即便如此，公司还是要面对行业残酷的佣金价格战及宏观利率下行等不利因素。在获得12亿港元的港股融资后，南华期货能否进一步扩大海外业务收入，是公司能否走出国内期货公司同质化经营的关键。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。