日本债市正在释放一个危险信号：当本国债券收益率足够高，日本投资者可能不再热衷海外债券。即便没有大规模资金回流，仅仅减少新增购买，也足以冲击全球收益率。

全球债市正在经历一轮由通胀、加息预期和财政压力共同推动的重新定价。

周二，日本10年期国债收益率自1996年以来首次突破3%这一关键心理关口；美国10年期国债收益率也触及4.79%，刷新2025年1月以来最高水平；德国10年期国债收益率则升至2011年以来最高水平3.34%。

这轮抛售并非日本独有。随着中东局势再度升级，布伦特原油价格一度突破91美元/桶，能源价格上涨重新点燃全球通胀担忧，市场开始押注主要央行需要维持甚至进一步收紧货币政策。

与此同时，美国政府债务突破40万亿美元、日本政府计划扩大财政支出，以及科技巨头为AI基础设施融资而大量发行长期债券，都在增加债券市场的供给。在越来越多的政府和企业争夺有限资金的情况下，投资者要求更高的收益率来持有长期债券。

State Street Investment Management资深固收策略师Masahiko Loo认为，市场已经从担忧经济增长，转向更加关注通胀和债券供给，“买方罢工”正在取代此前的恐慌性抛售。

日本债市的变化尤其具有象征意义。对于日本10年期国债收益率而言，3%不仅是一个数字，更可能意味着投资者正在重新定义日本国债的定价方式。长期以来，日本国债一直是全球债券市场的重要基准，而超低利率环境也支撑了大量日元融资的套利交易。

日本央行加息预期是推动收益率上升的重要因素。市场已经基本押注日本央行本月加息，而近期日本央行官员的表态也越来越偏鹰派。

但更深层的压力来自财政端。日本政府计划扩大投资，而本已庞大的债务规模意味着利率越高，政府偿债成本就越高。SBI Securities首席债券策略师Eiji Doke认为，短中期债券收益率主要受到日本央行加息预期推动，而超长期债券则更多受到财政政策担忧影响，10年期附近恰好同时承受两方面压力。

当然，3%也可能带来一定技术性支撑。BNP Paribas Asset Management资深固收策略师Ryutaro Kimura指出，3%是明显的心理关口，较高收益率可能吸引部分买盘，近期10年期日债拍卖的投标需求仍然较强，因此收益率短期内或在3%附近震荡。但如果这些需求被消化，收益率进一步上行的风险仍需警惕。

日本“买家”角色变化，可能传导至全球

日本债市的意义并不局限于日本本身。

日本长期以来拥有全球最大的储蓄池之一，也是海外债券的重要买家。如果国内债券收益率持续上升，日本投资者持有本国资产的吸引力提高，就可能减少对美国、欧洲和澳大利亚债券的新增需求，甚至逐步将资金调回国内。

State Street的Loo认为，真正值得关注的并不是大规模资金突然回流，而是日本逐渐“不再成为海外债券的边际买家”。

这意味着，即使没有出现大规模抛售，仅仅是日本新增海外债券需求减少，也可能推高全球债券的期限溢价。

澳大利亚10年期国债收益率周二出现5个月来最大单日涨幅，市场就已经开始担心，日本本土收益率上升可能削弱日本投资者购买澳大利亚债券的意愿。

OCBC投资策略董事总经理Vasu Menon也认为，如果日本资金持续减少对海外债券的需求，美国和欧洲政府债券收益率可能面临进一步上行压力，并对全球财政和货币政策产生连锁影响。

通胀、财政与供给正在形成闭环

当前全球债市面临的核心问题，是几个此前相对独立的因素正在同时发生。

首先是能源价格。中东冲突升级推动油价上涨，而北半球进入冬季前燃料需求增加、库存下降，都可能令能源价格对通胀的推动更加明显。摩根大通资管亚太区首席市场策略师Tai Hui认为，如果中东僵局持续到第四季度，能源价格可能进一步上涨，并使全球整体通胀重新承压。

其次是央行政策。美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会上释放鹰派信号后，市场对9月加息的预期明显升温。Barrenjoey首席利率策略师Andrew Lilley甚至认为，美联储9月加息可能只是新一轮加息周期的开始。

最后是财政与债券供给。美国政府债务突破40万亿美元，日本下一财年的预算申请可能创纪录，同时科技巨头为AI基础设施建设大规模发行债券，政府和企业正在共同增加对长期资金的需求。

HSBC首席亚洲经济学家Fred Neumann指出，主要发达经济体的长期融资成本正在同步上升，背后既有公共部门融资需求增加，也有私人部门融资需求增加。对于债务规模尤其庞大的日本而言，收益率上升带来的偿债压力更为突出。

Oxford Economics日本经济主管Shigeto Nagai则认为，把这轮收益率上涨简单归因于某一个国家或某一家央行并不准确。主要经济体之间的长期利率正在相互影响，财政可持续性和通胀担忧通过全球资本市场不断传导。