界面新闻记者 | 田鹤琪

2025年年末，贵金属市场在经历狂欢后突遭“黑色星期一”，但又很快迎来修复。

12月30日，白银价格拉升反弹，上涨4.4%，报75.28美元/盎司。

此前一天，贵金属市场迎来高位回调，全线呈现普跌格局，其中白银领跌市场，惊现“大跳水”。

纽约白银主力合约29日重挫8.73%收于70.46美元/盎司；沪银主力合约同步大跌8.74%，收于17237元/千克。

“此次回调是全球交易所监管政策收紧与资金面共振，所引发的流动性挤压，而非基本面逻辑的实质性逆转。”金瑞期货分析指出。

芝加哥商品交易所(CME，下称芝商所)与上海期货交易所同步上调保证金及扩板的举措，导致高杠杆资金链条承压，进而触发了“多杀多”的连锁反应。

早在12月12日，芝商所已将白银保证金上调了10%；12月26日，该所再次宣布，将于29日收盘后全面上调包括黄金、白银、锂等多类金属期货的履约保证金。这意味着，2026年3月到期的白银期货合约初始保证金，将被调高25%至2.5万美元。

从资金流向推演，外盘白银的高换手率，可能暗示了部分投机盘在保证金压力下被迫离场，呈现被动去杠杆特征；内盘的日内下行，则不排除是资金为规避夜盘风控成本抬升而进行的防御性“抢跑”。

外盘指以卖出报价成交的交易，反映买盘意愿；内盘指以买入报价成交的交易，反映抛盘意愿。

据国投期货分析，从白银估值体系而言，金价的上扬趋势和金银比继续下行的空间，是下半年白银牛市的核心动力。

截至12月29日，金银比已经跌穿年内最低的60，从4月以来金银比下跌幅度超过40%，金银比交易获利盘同样丰厚，利润兑现需求高企。

金银比是黄金价格与白银价格的比值。金银比下降，意味着白银此前相对黄金被严重低估的局面，已发生显著改变，这也同时意味着，白银市场更容易出现回撤。

叠加持仓拥挤和后续小长假、商品基金年初调仓的隐忧，国内外白银多头获利盘开始抢跑，并引发短期的多杀多踩踏行情。

图片来源：国投期货

今年以来，白银出现史诗级暴涨，年内涨幅超180%，大幅跑赢黄金，敦伦金年内涨幅超64%。

上海钢联稀贵金属资讯部白银分析师黄廷在此前接受界面新闻采访时表示，近年来，白银及黄金等贵金属大涨的动力，源于全球信用货币体系的动摇。

黄金作为历史悠久的一般等价物和传统的信用锚，正在逐渐脱离实体货物生产体系，反映的是主流浮动汇率国家信用货币价值的整体重估。白银作为贵金属，同样随之获得系统性的价值支撑。

支撑银价的长期逻辑，则是持续的供需失衡。据世界白银协会数据，2025年将出现连续第五年的白银供应缺口，预计将达到9500万盎司(约合2693吨)的较大规模。2021-2025年间，白银供需累计缺口将接近8.2亿盎司(约合2.32万吨)。

在短期情绪遭遇恐慌性冲击后，白银价格后市走势又将如何演绎？

金瑞期货认为，在美联储降息周期与地缘避险需求未变的背景下，此次暴跌更倾向于被视为牛市进程中的一次剧烈洗盘与筹码交换，待投机泡沫出清后，市场定价中枢或将重新回归基本面主导。

金瑞期货建议，待市场企稳，节后流动性回归，再逢低入场。

国信期货则判断，贵金属板块在经历高位回调后，短期或进入“高波动、宽幅震荡”的技术性整理阶段，COMEX白银主力合约短期支撑参考69美元/盎司附近。

对于更长期的走势，国投期货指出，考虑到“TACO交易”仍获美联储政策倾向支持，远期通胀交易仍不充分，金银价格的历史性高点可能仍未出现。

该机构将多头重新参与的时间指向1月中旬，倾向于认为春节前后银价大概率再创新高；且经过调整后，不排除下半年甚至到2027年还有相当规模的向上行情。

上述所提的TACO交易（Trump Always Chickens Out)，是指2025年特朗普执政后华尔街流行的政策套利策略，核心是预判特朗普政府在贸易等议题上 “先强硬施压、后因压力退缩” 的行为模式，捕捉 “威胁-恐慌下跌-妥协-反弹修复” 的市场波动获利。

黄廷对界面新闻分析表示，当前银价高位震荡明显加剧，价格波动风险较大。近期国内外交易所均多次出台提保、限购等政策并提示风险，加剧多头止盈需求。

“此外，市场传闻海外某具有系统性影响的银行因白银交易或面临破产风险。预计短期内，在缺乏新宏观面消息提振的情况下，白银价格将呈现高位剧烈波动。”黄廷对界面新闻表示。

但目前市场现货供应依然紧缺，不少交易商仍在积极囤货，看涨和投机情绪浓烈。

对于未来价格走势的预判，黄廷认为，随着投机热潮逐渐消退，2026年价格将回落至合理区间。可通过金银比判断银价下方支撑，预计在45-55美元/盎司。而后企稳调整，等待新的宏观信号。

2026年在美联储降息、通胀高企、去美元化等主线看多逻辑不变情况下，银价较大概率仍维持上行趋势。后续主要关注地缘冲突缓和、交易所出台限制政策打压投机热度、日本央行加息导致套息交易回流等风险。

对于普通投资者，黄廷表示，当前节点不建议大量参与白银投资，建议等待金银比回升、白银价格企稳后再逢低参与。

值得警惕的是，当前白银的抛物线式上涨，已与历史上两次标志性暴跌行情高度相似，分别是“2011年白银崩盘”与“1980年亨特兄弟白银逼仓失败案”。

一家面向理财顾问的内容服务机构AdvisorPedia分析师迈克尔・P・莱博维茨12月26日撰文指出，近期白银价格上涨有许多合理且根本的原因，正如上世纪70年代和金融危机后的几年一样，包括货币和财政利好因素、供应短缺、工业需求激增等。

迈克尔回顾了这两段历史。他指出，随着2008年金融危机的动荡在2009年开始缓解，白银价格开启了500%的飙升，两年内从8.5美元/盎司涨至50美元/盎司。美联储应对危机的过度货币政策，加上大量的投机行为，为白银价格的暴涨创造了绝佳的条件。

然而，白银繁荣在2011年戛然而止。

当时芝商所在短短九天内五次提高保证金要求，该举措迫使期货市场去杠杆化，导致白银价格在几周内下跌近30%。对实物白银的需求并未完全消失，但杠杆及其带来的额外购买力却消失了。

关于亨特兄弟白银逼空案，迈克尔称，当时亨特家族三兄弟因担忧宽松政策与欧佩克带来的风险，选择实物白银作为对冲标的，1973年起从1.5美元/盎司开始增持，六年内累积持仓超2亿盎司、估值逾45亿美元，直接撬动银价持续走高。

随着其持仓对市场影响加剧，美国商品期货交易委员会与芝商所于1979年末出手干预。这两个机构试图限制他们的购买行为，并强制清算兄弟俩的白银资产。

1980年1月，芝商所颁布了《白银规则 7》，对保证金购买白银期货施加了严格的限制。该规则大幅提高了交易者所需的抵押品金额，从而遏制了杠杆投机性购买。此外，该规则还限制了个人可持有的合约数量，并有效地阻止了新的保证金购买。

1980年1月中旬，白银价格一度接近50美元/盎司，但由于保证金要求的突然变化，到3月底跌至每盎司10美元。此时，期货合约的追缴保证金以及以现有白银持有量为抵押的借款耗尽了亨特家族的现金，迫使他们出售白银以偿还保证金债务。

迈克尔同时提醒称，当资产市场杠杆率过高时，风险会显著增加。

他认为，白银的这轮牛市最终会像前两次一样以惨淡收场。但无法确定的是，这种转变何时会发生。 更复杂的是，芝商所随时可能终止杠杆交易。