为持续向投资者普及ETF基础知识，招商证券携手十大基金公司，联合全景网共同举办2025年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提升资产配置与风险管理能力，促进ETF市场的健康发展。

2025年6月11日，“招财杯”ETF实盘大赛系列直播邀请到了鹏华基金指数与量化投资部基金经理张羽翔、招商证券研发中心策略团队首席分析师张夏、鹏华基金主持人沛钰一起探讨《新消费掀起港股投资新浪潮》。

张夏表示，新消费产品呈现“小额、高频、可选消费”的特征，今年国内新消费崛起的核心驱动力在于：房贷利率下行、按揭减少导致居民小额可支配收入增加；广义政府支出走向扩张且以拉动消费为导向；90后、00后从“攒钱买房”向“有钱消费”的理念变迁。

同时，国内生产技术提升、国家综合国力提升，叠加我国头部企业在全球建立的供应链体系优势，奠定了中国消费品在全球的大爆发。

张羽翔表示，国证港股通消费主题指数，更聚焦纯消费、新消费领域，成长性更强、股价表现也更优，同时指数的基本面也更具优势，营收与利润的同比增速、毛利率、净利率、ROE水平等优于A股消费指数、恒生消费指数等。

消费结构分化，新消费呈现较好态势

沛钰：随着相关泡泡玛特系列IP的突围，Z世代主导的悦己经济爆发，像潮玩、沉浸式文旅等品类需求激增，当前消费板块也是呈现出一个结构分化态势。您认为当前的消费板块具备哪些特点？

张羽翔：今年整个消费板块有不少亮点。首先从整体宏观来看，消费处于温和复苏态势。2025年一季度GDP数据同比增长5.4%，社零总额增长4.6%，延续了从2023年底以来的修复态势。

与此同时，我们看到消费还呈现了一些结构化特点。首先消费的增量集中在教育、健康、文化、文娱等提升生活质量的方面，基础消费品相对弱一点；从整个消费层次的分布上看，三、四线城市的消费增速远远高于一、二线城市；整个代际消费理念呈现出更明显的差异，今年的这种Z世代悦己消费、为情绪价值买单成为了市场主流，可以看到IP潮玩、演唱会，还有相应的一些潮玩周边异常火热。

供给端我们也可以看到一些新旧动能变化，政策红利依旧在，以旧换新政策主要是支持耐用品消费，拉动家电和新能源车增长。与此同时情绪消费和悦己消费是一种自发性的消费行为。

整个经济缓慢复苏、消费结构性分化，也导致资本市场呈现出不同表现。消费板块在新消费领域特别是在IP潮玩、茶饮、黄金珠宝赛道呈现出较好的态势。

沛钰：您能不能详细展开讲讲哪些方向算作新消费，哪些方向是老消费？

张羽翔：我个人认为，这种新老消费并不是对立，而是统一，很多传统消费其实也是一步步从新消费走过来的，现在所谓的新消费也有一个孕育成长的过程。

我们把新消费定义为满足了当前一些新需求的消费，它无论是从新的需求，还是新的渠道、新的产品角度都有一个新特征，这种特征更多体现在满足了Z世代年轻人的一些需求。我们看到整个消费品发展变迁，也是从传统的物质消费到精神消费的一个过渡。

另外，新消费有时也包含在一些传统行业中，一些强阿尔法的公司有了新产品、定位了新需求、新的服务模式，那么即便是一个传统行业也能开出新花，这个时候其实它也可以称为新消费。

从多个方面来看，我们认为无论是谷子经济、悦己经济还是宠物经济，以及在一些传统赛道中具有新需求、新服务模式、新渠道的都可以定义为新消费。

地产企稳、财政扩张与消费理念变迁，“小额、高频、可选消费”崛起

沛钰：很多投资者，包括媒体都把新消费叫作“年轻人的茅台”。为什么新消费在今年会异军突起？是真的有产业趋势还是又一轮的主题抱团？

张夏：“新消费”不是今年才有，那为什么突然在今年爆发了，说明大家今年在这些领域的购买量增加了。

我们总结了新消费产品的几个特征：

第一，潮玩、食品类、给宠物买的食品和玩具等等，都可以称为“小额”，并不是很贵。

第二个叫“高频”，可能每个月都有这种需求。

第三个叫“可选”，这种类似的消费品不是今年才出现，是今年消费者更愿意去消费了。为什么呢？从经济角度来看，2024年9月份之后中国经济发生了比较深刻的变化。

第一，房地产的快速下行应该算告一段落了。房价下行对家庭资产负债表的冲击告一段落之后，消费者敢于去消费了。此前房价持续下跌，消费者会有焦虑情绪，不敢开支。随着2024年房价逐渐企稳，消费者对于这种资产负债表的衰退预期是放缓的。

并且，从去年开始，房屋按揭贷款利率开始快速下行，每个月还的按揭贷款减少，每个月可支配收入少量增加，因为利率降得不多。

第二，“924”是去年政策的一个转折，政府开支从过去几年偏收缩的环境开始走向偏扩张，2022年到2024年，用一个词来描述地方政府就是“砸锅卖铁得把债还上”。

但是2024年之后，随着化债的进行，尤其是三季度之后，财政支出进入到一个明显扩张的阶段。中国大量群体收入跟政府开支有很大关系，包括公务员、事业单位等等，政府开支的增加对于这些依附于政府支出的相关群体收入产生了扩张效应。

这一轮财政扩张跟以往有一个截然不同的地方，它不是以投资、房地产为导向，而是以拉动消费为导向，非常明确提出要提高中低端收入群体的收入。在这种背景下，财政支出是通过补贴、以旧换新消费券、提高津贴工资奖金这种方式，给全部社会群体每人都有一定额度，非常分散且改善的幅度比较有限，可能就是每年几千块、每个月几百块，这是一个比较重要的边际变化。

第三，现在年轻群体跟以前不一样。以前年轻群体需要攒钱买房，现在90后、00后步入到职场之后没有这个焦虑，所以收入积累到一定程度之后就是做更多消费，而不是把钱攒起来去买房，这也是一个很大的变化。

我们可以看到，消费边际改善从去年的增速只有3%到现在回升到4%—5%，是来自每个方向都有小幅的改善，所以我们刚才所说的“小额、高频、可选消费”的崛起，就是所谓的新消费的本质逻辑。

当然，新消费不是一个主题，它是一种消费结构变化带来的趋势。因为消费者每个月都会增加小额消费，相关领域上市公司业绩就会持续改善。这跟1999年住房体制改革之后，房地产相关的东西崛起原理是一样的，只不过现在崛起的是能带来边际效应的相关消费。

技术与国力提升叠加供应链体系优势，中国新消费引爆全球

沛钰：很多投资者观察到新消费出海已经进入了一个2.0阶段。当前新消费还具备哪些特征？

张夏：接下来我就从中国消费品牌出海的角度来分析一下中国消费品的变化。

其实中国的制造业一直以来都在不断崛起，从早些年家电、纺织服装这种偏劳动密集型产品，随着中国技术不断迭代、进步，新能源汽车等资本密集型和技术密集型领域也开始崛起。

同时，当前偏消费类的商品也出现了明显的全球份额提升，究其原因有三：

第一是技术进步。去年以来有一款叫“黑神话：悟空”的游戏被频繁报道，说明中国游戏的生产技术在明显提升，在不断缩小与发达国家的差距。随着中国制造能力提升，一些比较精密、精美的东西都能够做得出来。这就是积累到一定程度之后，从量变到质变最终带来各种制造类产品的爆发。

关于人文文化领域的一些商品，过去发达国家话语权比较强。这个背后其实就是品牌价值和消费者对于这种消费品的定义，它与一个国家的实力是成正相关的。过去十几年中国经济不断发展，最终结果就是从制造品的输出变成了文化软实力的输出，这个是非常重要的。如“黑神话：悟空”既是一个技术产品也是一个文化产品，潮玩LABUBU这款由中国人设计出来的产品在全球大卖，背后的本质是中国综合国力的崛起使得中国生产的文化产品、精神属性的消费，能够在全球得到认可。

第三个，就是供应链的1.0到2.0时代，中国这些年在全球构筑了一个巨强无比的供应链，然后在海外设厂构建了一个全球的网络体系。像阿里、天猫、拼多多、Temu等企业，凭借着中国本土制造的优势和全球的供应链网络它所打造出来的这个综合的物流供应体系，这个是全球其他国家很难跟中国去竞争的。

综合来看，电动车、光伏崛起之后，下一个阶段崛起就是我们的消费品，一方面是刚才所说的潮玩、游戏、影视文化，另外一方面就是中国越来越多的国产消费品牌，也可能会在全球大行其道，这背后是三个因素的合力，技术实力提升、综合国力提升、供应链体系的优势，奠定了中国消费品在全球的爆发。

国证港股通消费主题指数：聚焦纯消费，助力投资者把握新消费机遇

沛钰：相对于A股，港股为什么能够成为新消费黄金上市地？这是短期的政策红利还是一个长期趋势？

张夏：划分一下A股和港股上市标的的类型可知，早些年由于A股对于盈利要求比较高，所以大量不盈利或者微利公司上市难度比较大，如当年互联网、新消费公司融资伊始并没有什么盈利，可能只能在港股上市。消费类公司盈利也是类似，前期达不到A股上市标准，所以只能选择在港股上市。

随着时间推移，A股也意识到应该放松盈利标准，但是目前A股还是更希望给半导体、创新药、半导体设备等等高科技类公司提供一个融资便利，消费类公司不在A股重点支持的范围序列之内。

但往后看，A股也意识到了这种消费趋势的变化，所以我们的看法就是很多A股公司也会想方设法开发出品类去满足年轻人效用提升。

沛钰：请介绍一下国证港股通消费主题指数的成分股特点。

张羽翔：国证港股通消费主题指数聚焦港股通范围内纯消费赛道，剔除了例如线上消费平台公司，以及相应出行链消费如造车新势力标的，汇聚了港股的一些相对于A股稀缺的新消费标的，更加与新消费相关，比如IP潮玩、国潮美妆、国潮服饰，以及黄金饰品等，整个可选加必选消费品权重达到86%，是新消费含量更高的港股消费指数。

对比一下国证港股通消费指数与市场其他消费指数的差异，首先A股传统消费主要聚焦在传统燃油车、家电和食品饮料中。以中证800消费为例，白酒的含量非常高，接近40%。而国证港股通消费指数白酒权重非常低，在0.5%左右，结构上更倾向于茶饮、品牌服饰，特别是国潮服饰，还有IP潮玩领域，可以进行差异化布局，形成有效互补。

中证港股通消费指数，更加集中在线上消费平台公司，如腾讯、美团，还有出行链消费造车新势力上，这两个行业在中证港股通权重高达70%。国证港股通消费指数前十大权重里面都是较为优质的港股消费。同时，指数后续还有源源不断的新鲜血液注入，比如说遇见小面，新餐饮公司如绿茶，以及卡游公司等，也使得这个指数有更多成长性。

而且，当前资本市场新消费IPO还是比较火热的，如蜜雪冰城IPO募集资金创新高，市场对于新消费关注度还是比较高。港股市场是一个人民币、美元的离岸市场，也会使得国际投资者更加容易认识到这些新消费公司的投资价值。

此外，国证港股通消费指数市场表现也较优，最近两年国证港股通业绩增速是年化11.87%，同期中证800消费、消费50是负数，恒生消费收益率是5.51%。

背后基本面也有优势，无论是净利润同比增速还是营业收入的同比增速，以及毛利率、净利率、ROE水平，都要优于A股消费指数、恒生消费指数。

南下资金最近一年涌向港股市场，流向前三的行业包括非必需消费品、金融行业还有科技行业，截至5月30日，非必需消费品的资金就高达3000亿。资金推动下，我们认为国证港股通消费指数还会有持续不断的表现。

基本面与资金加持，新消费短期估值无需过虑

沛钰：近期新消费板块涨势喜人，新消费板块当前的估值是否已经过高？如果没有的话，后续新消费成长性会体现在哪些方面？

张羽翔：其实新消费早些年也经历过热炒，从2022年开始进入有业绩支撑的阶段。港股上市的一些消费公司早些年其实存在破发的局面，但是今年迎来了大涨，那么这个最明显的区别在于股价到底有没有业绩支撑。此前万得一致预期明显低于实际公布的2025年一季度业绩，存在着很大的偏差，基本面的纠偏就带来了股价的一个持续上涨。

我们谈股价高不高，其实更多的是在谈论估值。我们想说投资更多是投未来，要考虑整个企业未来有没有持续的增长能力。如果有，那么短期的高估值可以通过时间来消化，如果业绩增速非常快，后续股价向上的增长空间会更多。

我们刚才讲到这些头部企业，在海外的开店速度高于国内，也就是说出海是很重要的新增长点。同时，可以看到一些IP潮玩公司后续的IP储备数量是非常大的，基于前期的爆款经验，如果可以复制下去，就足以消化当前相对高的估值。

而且，采用指数化投资的方式，是收益跟风险的再平衡。截至5月30日，国证港股通消费指数的估值处在大概37.8%历史分数，整体估值并不贵。

近期一些主要热点的新消费也纳入港股通了，之后南下资金配置意愿就会更高。刚才回溯了南下资金今年主要加仓领域，就是非必需消费品，主要是偏纯消费和新消费领域。

而且新消费领域有很多偏传统赛道，也能够开出消费的新花，如黄金珠宝、美妆行业通过自身独特的定位寻找独特新需求，就跟行业现存公司的经营方式还有产品定位存在很大差异。