一场由政治力量主导的经济实验，正让这个昔日的“避险天堂”货币陷入数十年来最严重的信任危机。

日元，这一传统的避险货币，正经历一场前所未有的信任危机。自高市早苗在10月初出任日本首相以来，日元持续跳水，成为G10货币中表现最差的货币。

尽管日本央行试图稳定局势，但高市首相对新一轮宽松政策的坚定承诺，加上央行再次推迟加息的决定，强化了与早期安倍经济学时代的比较——那个日元大幅贬值的时期。

01 汇率跌势：单向下滑的日元

截至11月20日，日元对美元汇率盘中跌破157关口，创下10个月来新低。自10月4日高市早苗当选自民党总裁以来，日元累计贬值约5%。

日元对欧元汇率更是惨不忍睹，在跌破180关口后持续走弱，创下历史新低。

这场贬值浪潮来势汹汹，东京交易时段内，汇率波动呈现“单边、急剧”特征，市场抛售压力集中，形成一种市场恐慌氛围。

02 高市经济学的政策框架

高市早苗上任后，迅速推出了被称为“安倍经济学2.0”的经济政策框架。其核心是规模惊人的财政刺激方案。

11月21日，日本政府正式推出超21万亿日元的经济刺激计划，若计入地方政府与民间企业配套投资，总规模预计高达42.8万亿日元。

这一数字远高于去年同期水平，也超出了市场最早预期。

这一庞大计划包含儿童补贴、能源补助、产业投资等领域，部分议员甚至提议将补充预算规模扩大至25万亿日元。

大规模财政扩张需要通过增发国债融资，这引发了市场对日本债务风险的深切担忧——日本当前债务率已达GDP的260%。

03 日本央行的两难困境

面对政府的激进财政政策，日本央行陷入了两难困境。一方面，通胀压力持续存在，日本核心CPI已连续36个月超过2%的目标。

10月份，日本核心消费价格指数同比上升3.0%，连续50个月同比上升，物价涨幅继续扩大。

另一方面，政府明确反对加息。高市早苗暗示希望日本央行放缓加息步伐，可能施压日本央行配合政府经济刺激政策而推迟加息。

日本央行行长植田和男在与首相会晤后对媒体表示，日本央行“正在逐步调整货币宽松的程度”，其根本原因在于“物价与工资共同上涨的机制正在恢复”。

04 国债市场的剧烈反应

高市经济学引发的不仅是汇率危机，还有国债市场的剧烈动荡。11月20日，日本10年期国债收益率升至1.825%，创下2008年金融危机以来最高水平。

更长期限的国债收益率涨幅更为惊人——20年期收益率触及2.853%，40年期收益率飙升至3.747%的历史峰值。

多期限收益率全面突破近年高位，显示市场担忧超大规模财政刺激将导致国债供应激增，进一步恶化财政可持续性。

债券市场的抛售潮蔓延，间接加剧了日元贬值压力，形成了一种负反馈循环。

05 干预失灵与市场信心崩溃

面对日元的持续贬值，日本当局试图干预但却显得力不从心。财务大臣片山皋月承认“平衡通胀、债市与日元的难度”，内阁官房长官木原稔强调需“密切注意汇率过度波动”。

然而，这些表态均未使用“准备采取果断行动”等强威慑表述。

“口头干预”未能逆转日元颓势。中金公司研报称，尽管日元延续贬值走势，日本当局的干预态度仍显克制。

市场对官方干预的实际成效也持怀疑态度。

回顾2024年7月，日元对美元汇率一度跌至1986年以来的最低点161.95，随即触发日本当局与日本央行的干预，日元汇率随之快速反弹。

但仅两个多月后，日元对美元汇率又失守150关口。

06 经济基本面的挑战

日本疲软的经济基本面难以支撑日元走强。数据显示，日本三季度GDP环比下降0.4%，按年率计算下降1.8%，终结了连续六个季度的扩张。

经济呈现内需外需双弱格局——私人消费仅微增0.1%，民间住宅投资环比暴跌9.4%，美国关税政策导致出口环比下降1.2%。

此外，中日关系恶化冲击了旅游消费与在华企业业务，进一步削弱了日本经济复苏动力。

中国外交部、文旅部与教育部接连发布提醒，建议中国公民避免赴日旅游与留学。

日本野村综合研究所研究员木原登英警告，中国政府的旅游提醒可能令日本今后一年旅游消费收入减少约2.2万亿日元。

07 套利交易与外部环境

套利交易是日元贬值的另一重要推手。有利的条件鼓励投资者借入日元为其他地区的高收益头寸提供资金，这给货币带来了额外的下行压力。

Capital Economics副首席市场经济学家Jonas Goltermann指出，去年也出现了类似的差距，并在货币干预、美国数据走弱以及日本银行意外加息后，随着套利交易的平仓而迅速收窄。

与此同时，美国的经济政策也在影响日元。市场对美联储近期降息的预期降温，美日利差维持在350个基点左右的高位，显著削弱了日元吸引力。

美国财政部长贝森特多次暗示，加息是支撑日元的最佳途径，间接降低了日本官方汇市干预获得美国支持的可能性，进一步打开日元贬值空间。

08 日元前景与可能的转折点

对于日元未来走势，市场观点分歧明显。多家金融机构下调了日元汇率预期。摩根大通将2025年底美元兑日元预测修正至156。

仅有花旗证券等少数机构预测，全球股市调整可能引发避险买盘，年底汇率或回升至147附近。

Capital Economics预计日元将收复一些失地，预测年底美元/日元汇率约为150，到2026年底约为140。

关键时间窗口聚焦两点：一是11月21日日本政府正式公布刺激方案，若规模超20万亿且缺乏财政约束承诺，可能触发日元进一步贬值；

二是12月日本央行议息会议，若释放明确加息信号，或成为日元反弹的重要催化剂，反之则可能推动汇率向160关口逼近。

日元贬值已经引发了一系列连锁反应。输入性通胀持续高企正削弱日本家庭消费能力，进一步拖累经济复苏。国债收益率飙升可能推高政府融资成本，加剧财政可持续性压力。

随着日元逐步走低并接近曾引发当局入市干预的水平，市场正在密切关注日本当局的下一步行动。但今时不同往日，在政府和央行的分歧之下，日本当局的“日元保卫战”正陷入两难境地。 热点观察家